이자율 기간구조 (Term structure)

채권의 만기가 다르면 각 만기별 수익률도 다르게 마련이다. 왜 만기별로 수익률이 다른가? 어떤 이유로 일드커브가 positive slope를 가지거나 negative slope를 가지게 되는가? 이러한 질문들에 대한 학문적, 실증적 근거들을 이자율 기간구조 이론이라고 한다. 불편기대 가설, 유동성 프리미엄 가설, 시장분할 가설 등이 그 대표적인 이론들이다. 하나씩 살펴보자.

1)불편기대 가설
이 가설은 사람들이 미래의 이자율을 정확히 예측한다는 가정에 근거하여 장기채권의 spot rate이 투자자의 기대수익률에 의해 결정된다는 이론이다.
예를 들어 1년 만기 할인채 금리가 6%라고 하자. 그리고 투자자가 1년후 1년 동안의 금리가 7%라고 기대하고 그 기대가 정확하다고 가정하면 현재 시점에서의 2년만기 할인채의 금리는 (1+6%)(1+7%)=(1+x)^2 즉, x=6.5%가 되어야 한다. 1년후의 선도이자율을 7%라고 기대하고 이 기대수익률이 정확할 때 2년 spot rate이 6.5%가 되고 이를 2사분면에 찍어보면 1년 tenor에 6%, 2년 tenor에 6.5%가 찍히는 일드커브를 생성하게 되는 것이다.
실무에서는 1년 6%, 2년 6.5%가 미리 주어지고 implied forward rate인 7%를 구해서 이 수익률이 투자자들의 1년후 1년 동안의 기대수익률과 일치하다고 보는 것이 불편기대가설의 해석이다.

2)유동성프리미엄 가설
이 가설에 의하면 장기채권의 spot rate은 유동성프리미엄 때문에 미래의 기대수익률이 단기채권의 기대수익률과 같더라도 더 높다고 주장한다. 예를 들어 1년 만기 할인채의 금리가 1)의 사례와 같이 6%라고 가정하자. 그리고 투자자들이 생각하는 1년후 1년 동안의 기대수익률이 7%라고 하자. 불편기대가설에 의하면 2년 만기 채권의 spot rate은 6.5%가 되어야 한다. 그러나 유동성프리미엄 가설은 불편기대수익률인 7%에 예를들어 유동성 프리미엄 1%를 더한 8%가 선도이자율이 되어야 한다고 본다. 따라서 유동성프리미엄 가설에 의하면 2년 만기 채권의 spot rate은 (1+6%)(1+7%+1%)=(1+x)^2, x=7%가 되어야 한다고 보는 것이다.

3)시장분할 가설
1), 2) 이론은 모두 장기 채권의 수익률이 미래의 단기수익률에 대한 투자자들의 기대를 반영하여 형성된다고 보았다. 그러나 시장분할 가설은 장단기 채권의 수익률이 시장 참여자들의 특정만기에 대한 선호도에 따라 결정된다고 본다. 우리 같은 보험사들은 긴 보험의 듀레이션으로 인해 장기채를 선호하는 반면 은행들은 짧은 채권을 선호한다는 사실이 이 가설의 근거가 된다. 장단기 채권의 차익거래를 부인하는 시장의 불완전성을 전제하고 있다는 점이 특징이다.